房地产行业：“地王”触发政策全面紧缩概率不大

 兴业证券9月9日发布房地产行业研究报告。报告摘要如下：
　　9月5日，多地高总价、高溢价地块成交。借市场对土地市场关注提升之际，我们对2013 年以来全国土地市场进行了梳理，希望为投资者理清几个问题：1）和前个周期的高点相比，当下土地市场的热度几何？2）土地市场的热度是否存在结构性，区域性特点？3）目前土地市场出让价格对下一阶段企业利润率水平如何影响？4）对目前土地市场变化，对后续政策判断。

　　整体成交溢价未达历史高点：2013年8月，全国一/二/三四线城市成交土地平均溢价分别为42%/19%/10%，相比2012年21%/11%/8%有明显上升，但和前期高点2010 年一月的平均溢价率128%/44%/31%尚有一定距离。总体而言，现阶段土地市场热度显著上升，溢价处在近两年高位，一线城市维持高溢价，但和历史高点相比，整体溢价水平尚有距离。

　　成交增量主要来自一线城市：将1-8月累计土地成交金额和2010/11/12年全年土地出让金进行比较，一线城市该比率1.48/1.05/0.81；二线城市该比率为0.75/0.75/0.69；三四线城市该比率为0.82/0.66/0.68。我们认为从累计成交金额而言，各城市土地出让金的增量主要来自一线城市，体现房地产企业回归一线的意愿显著增加，一些核心地块出让经历了激烈竞争。

　　一线住宅/商业双旺，二线商业溢价率不高，长三角/珠三角领涨：按出让土地类型观察，一线城市商业和住宅物业溢价率均有明显提升（八月：46%/39%），二线城市住宅和商业用地的溢价率自2012 年6 月以来，出现明显分化（八月：25%/6%）。显示开发企业对于核心城市土地稀缺性共识比较一致，但二线城市商业土地供给及成交均较为疲弱。从地域特征而言，长三角和珠三角成交楼面均价接近近年高位。而中西部和东北的楼面均价仍较为平稳。

　　从拿地价格判断，企业利润率下降是大势所趋：以9 月5 日出让的重点地块的楼面均价和周边可比楼盘的目前销售均价相比，平均达到69%，而我们统计的重点企业2012 年新增土地楼面价/当年销售均价的比率在20%-30%左右。从目前重点土地出让价格和周边房价关系看，行业整体利润率下行的中期趋势较为确定。

　　后续土地市场热度将维持，但整体情况未失控：我们认为目前土地市场热度提升主要是由于2012 年3 月以来商品房成交的持续回暖，从重点企业中期披露的财务情况来看，在销售大幅回暖的大背景下，企业净负债率不降反升，也体现了企业增加投资的态势，预计这一趋势将得到持续。但我们认为1）土地市场溢价较前期高点还有明显距离；2）本轮土地出让金的结构性特征显著，增量主要来自一线城市，以二线城市商业地产为代表的土地市场并未过热，促发全面调控的概率较小。

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